中国银行保险监督管理委员会工作论文第11期发布题为《分布式账户、区块链和数字货币的发展与监管研究》的工作论文，作者是中国银行保险监督管理委员会研究院李文红和蒋则沈。文中描述了分布式账本，虚拟货币等概念以及发展现状。

并对相关国家对虚拟货币以及ICO的监管现状进行了分析。

最后提出了一些思考建议：

1. 遵循“技术中立”原则，按照金融业务本质实施监管，维护市场公平 竞争

2. 及时“穿透定性”，防止冒用“技术”名义违法违规开展金融业务

3. 加强对金融机构与科技企业合作的监管

4. 持续加强跟踪研究和监测分析，做好监管准备
   

其中的一些表述可以看出，国家层面已经在思考对数字货币的监管，以后很有可能不再一刀切，会给数字货币以及相关的交易所等一定的合法地位并纳入监管范围。意味着数字货币将迎来合法化。

我们进一步考虑，如果数字货币合法化，会对我们手中的币有什么影响呢？

数字货币合法，会像股市初期一样有大量的场外资金进入，会直接导致数字货币升值，但是哪些币种呢，我认为，初期肯定是一些主流的数字货币，比如比特币、以太坊这种。空气币依旧是空气币，大家一定要做好项目分析和判断，避免被割韭菜。

监管介入，也会让现在的交易所更符合市场规律，就会杜绝现在动辄千万的上币费，减轻项目方压力，让技术尽快落地。我们手中的数字货币也会更值钱，进入一个良性循环。

让我们一起期待这些方案不再只是停留在纸上。

一、引言

近年来，金融科技(Fintech)在全球范围内迅速兴起。以区块链(Blockchain) 为代表的分布式账户(Distributed Ledger Technology)被认为是最有发展潜力的 金融科技技术。作为其应用形式之一，比特币等私人数字货币快速发展，13823115027数字货币交易平台开发电近期参 与人数进一步增加，交易规模继续扩大，价格大幅波动，部分业务涉及突破法律 法规，积累形成了一定的潜在风险，引起各方面广泛关注，如金融稳定理事会 (2016)、国际货币基金组织(2016)、国际清算银行支付与市场基础设施委员会 (2017)、欧洲中央银行(2015)等。在金融科技快速发展背景下，国际组织、 各国央行和监管机构均高度重视、密切跟踪研究金融科技的发展应用及其对金融 稳定的影响，也力求对相关业务模式进行“穿透定性”并按照金融本质实施监管。 本文梳理了分布式账户(Distributed Ledger Technology)和区块链(Blockchain)、 数字货币(Digital Currency)、首次代币发行(Initial Coin Offering，ICO)等主 要概念、分类与发展现状，分析比较了主要国家或地区的监管原则和监管方式， 并结合我国实际情况提出了思考和建议。

二、主要概念与发展现状

(一)分布式账户

目前，分布式账户尚无统一权威定义。英国金融行为监管局将分布式账户定 义为一种技术模式方案，在网络中实现对参与者交易活动的同步记载(FCA， 2017)。数据记载需满足以下条件:一是唯一性，交易与记录一一对应;二是记 录连续不间断;三是记录格式标准统一;四是加密不可篡改。这些数据同步分发 给网络中所有参与者进行存储、调取和比对。目前的主要应用领域为交易簿记、 资产确权和身份验证等。与此相比，传统的“中心化”模式由单一的中央机构或 系统，如央行支付系统、证券交易所等完成相关交易及其记载。需要指出的是， 分布式账户并不是一项全新技术，而是随着共享数据库、加密技术、点对点传输 网络等技术发展，进一步形成的多类技术组合方案(见图 1)

(二)区块链

区块链是分布式账户最主要也最具代表性的技术，具体为:网络中的所有参 与者同步记录某一交易活动信息，并互相验证信息真实性，防范信息被篡改。

在区块链模式下(见图 2)，网络中的每一个参与者(即节点 Nodes)都拥有 一个分布式账户，用以记录交易数据。当交易发生后，交易双方可以向网络提交 信息，交易信息经加密后即不可篡改，并以命名为区块(Block)的数据包形式 存在。每一个区块都要同时发送给网络中的其他参与者，与其分布式账户中的历 史记录同步比对验证，只有网络中绝大多数(如需超过 51%)参与者均认可所载 信息的真实性和有效性，这一区块才能存入网络中的各个分布式账户，并与已在 账本中存档的区块相链接(Chain)，形成区块链(李文红和蒋则沈，2017)。

区块链最早应用于比特币等数字货币的生成、存储和交易，目前正探索向支 付清算、会计、审计、证券交易、风险管理等领域扩展。业界普遍认为，支付行 业可能会首先成为其应用的重点领域。例如，2015 年底，纳斯达克市场推出了 基于区块链技术的交易平台，用以实现部分非流通股票的交易和结算。瑞银集团 在伦敦成立了区块链研发实验室，探索区块链在支付结算等方面的运用。中国银 联与 IBM 合作，在 2016 年尝试推出了基于区块链技术的跨行积分兑换系统。

国际上总体认为，分布式账户、区块链技术发展尚处于起步阶段，只在限定 区域或机构内实施了小范围研发和应用，其效果还有待实践检验。主要原因为: 一是运行效率尚不及传统的“中心化”模式。由于信息同步记入网络中所有参与 者的账户，需要进行大量重复运算。二是运行成本较高。需大量消耗硬件设备、 网络和电力能源等，且随着网络扩展和参与者增加，成本还会同步增长。

因此，目前仅适用于少数场景:

一是缺乏所有成员共同信任的权威机构;

二是无需实时 或高效地记录交易和存取数据;

三是获取的收益可以覆盖高额的设备投入和资源 消耗成本。

分布式账户、区块链技术能否突破这些制约因素，实现大规模推广并产生变革性影响，还有待观察。

同时，分布式账户、区块链技术也可能对金融稳定产生影响。例如，此项技 术具有“多边互信”“去中心化”等特征，交易活动脱离中央清算机制，可能会 增加交易各方之间的风险敞口，增大风险监测和管控难度;同时，也可能降低用 户对银行等传统金融中介和交易所的依赖，影响现有金融机构的竞争力。一些科 技企业在未受监管的情况下涉足金融业务，容易造成不公平竞争。在系统层面， 还可能增加机构之间的关联性和金融体系的复杂性，强化羊群效应和市场共振， 增强风险波动和顺周期性，影响金融稳定(李文红和蒋则沈，2017)。

(三)比特币等数字货币

数字货币又称加密货币(Cryptocurrency)或虚拟货币(Virtual Currency)。 按照发行主体划分，数字货币可分为法定数字货币和私人数字货币两类。法定数字货币是指由中央银行依法发行，具备无限法偿性，具有价值尺度、流通手段、 支付手段和价值贮藏等功能的数字化形式货币。私人数字货币理论上不应称为 “货币”，其本质是市场机构或个人自行设计发行，并约定应用规则的数字化符号，性质上类似于在一定范围内可流通的商品。

比特币为一种典型的私人数字货币，是区块链技术在全球的首个实际应用案例。比特币由参与者通过计算机，按照非常复杂的运算规则，以解出所设定数学算题的方式生成。比特币本质上是按照规定算法生成的具有唯一性的数字信息， 记载于所有比特币参与者组成的全球开放网络中。在每个参与者的服务器上，均 可按照区块链的约定规则，同步记录并更新比特币的生成、存储、交易信息。根 据其算法，比特币预计在 2040 年左右达到 2100 万个的生成上限，从而形成所谓 的“发行量恒定”。

比特币及其理论兴起的背景为，2008 年全球金融危机爆发后，主要发达国 家先后实施非常规货币政策，出现流动性快速增加、货币贬值等问题，引发市场 对中央银行货币发行机制的质疑。比特币提出的“发行量恒定”“去中心化”“全 体参与者共同约定”等理念，在一定程度上契合了公众对改进货币发行机制的诉 求，获得了一定的尝试和发展空间。

由于比特币仅为数字符号，缺乏内在价值和衡量标准，其价格主要由供需决 定。近年来，随着后续投资者快速增长和入场资金大幅增加，以及多数持币者囤 积居奇，比特币的供需失衡不断加剧，价格总体呈现大涨大落趋势，并出现较为 明显的投机炒作现象。根据数字货币的主要服务提供商(CoinMarketCap)综合 多个交易平台数据生成的价格，自 2009 年问世至今，比特币价格由 0 美元涨至 2017 年底的 1.3 万美元，最高价位为 2017 年 12 月 19 日的 1.9 万美元，之后一 路走跌。截至 2018 年 3 月底，比特币价格为 6883 美元，较最高点下跌逾六成。

此外，依托比特币概念，市场出现了 ICO 等融资活动。ICO 是企业或个人 在网络上公布创业项目方案(白皮书)，以自行定义的代币(Token)公开募集比 特币或其他具有一定流通性的私人数字货币，进而换取资金支持创业项目的行 为。由于缺乏监管约束、行业自律和透明度等原因，在部分地区出现了欺诈和伪 造项目，形成规避监管的非法证券发行或非法集资渠道。

三、国际组织与相关国家/地区的监管方式

(一)关于分布式账户、区块链技术

近年来，国际组织和各国监管机构普遍对分布式账户、区块链等新技术在金 融业的应用与潜在风险予以密切关注，并加强跟踪研究。金融科技虽然发展较快， 但尚未产生新的金融模式，仍未超越存款、贷款、支付、证券发行、投资咨询、 资产管理等金融业务范畴(李文红，2017)。因此，各国监管机构普遍遵循“技术中立”原则，按照金融本质而不是技术形式实施监管。对属于金融领域的业务 活动实施“穿透定性”，相应纳入现行金融监管体系。在新技术、新模式还未成熟稳定的情况下，尚未有监管机构另行建立监管制度安排。

在国际组织层面，2016 年 2 月，金融稳定理事会在纽约联储举行会议，专 门讨论区块链的发展和潜在影响。参会者达成初步共识:应更积极地关注、监测 区块链的发展应用情况，与业界保持充分沟通，但现阶段暂不需要制定专门的法 规制度(FSB，2016)。2017 年 2 月，国际清算银行下设的支付与市场基础设施 委员会研究认为，分布式账户可能会深刻改变资产持有形式、交易合约履行和风 险管理等实践，但还处于发展过程中，现阶段尚未获取充分证据，表明在短期内 可以得到广泛应用(CPMI，2017)。

在国家/地区层面，美国证监会认为，在证券活动中应用区块链，只是用“分 布式账户”记账方式代替传统的中央记账方法，改变了交易形式，但并未改变交 易本质，因此仍需严格遵守证券活动的法律法规并接受监管(SEC，2017)。

英 国金融行为监管局表示，将始终坚持“技术中立”原则，不按照技术类型或具体 形式，而是针对金融活动及机构实施监管。就分布式账户而言，现阶段暂无必要 改变现有监管体系和方式(FCA，2017)。

瑞士金融市场监管局也表示，“技术中 立”是金融监管的基本原则，也是现行法律法规的基础。任何违反监管规定的行 为，无论基于何种技术，都要接受监管机构的调查和惩处(FINMA，2016)。

与此同时，各国监管机构也普遍加强了对新技术的关注研究。美国证监会于 2017 年成立由 75 名成员组成的分布式账户工作组开展应用研究和风险识别，同 时加强内外协调沟通。瑞士政府建立了由财政部、司法部、金融市场监管局等组 成的联合工作组，以加强对区块链和 ICO 活动的跟踪研究。新加坡金管局于 2016 年 11 月启动了分布式账户技术试验项目，与银行业协会、商业银行、技术公司 共同探索在跨行支付结算领域的应用，并与香港金管局签署合作备忘录，加强分 布式账户应用于跨境贸易融资的双边合作。

(二)关于私人数字货币

1. 关于私人数字货币的性质认定

各国普遍表示，比特币等私人数字货币不是法定货币，并不断向投资者进行 风险提示。各国央行和监管机构普遍表示，私人数字货币不具有普遍的可接受性 和法偿性，本质上不是货币。同时，鉴于与美元等主权货币的兑换比率波动剧烈，其市场风险、流动性风险和信用风险可能会影响消费者权益、金融秩序和社会稳定。从消费者权益保护角度，中国、美国、欧洲、加拿大、俄罗斯、新加坡、香 港地区等监管机构均发布了风险提示，提醒数字货币参与者关注投资风险、技术 风险和法律风险，并防范黑客攻击、反洗钱、反恐怖融资、依法纳税等方面的潜 在风险。例如，2018 年 1 月，日本大型数字货币交易所 Coincheck 遭网上黑客技 术攻击，失窃约 5.2 亿个数字货币，市价约为 5.23 亿美元。

目前，各国对私人数字货币是否为金融工具意见不一，其性质需根据具体情 形进行判定。如德国财政部认为数字货币是一种金融工具，欧洲银行业监管局和 英国金融行为监管局则表示，数字货币本身不是银行存款或金融工具。美联储认 为，数字货币缺乏内在价值，没有安全资产支持，也不是任何机构的负债，难以 简单对其进行定性(美联储，2017)。与此同时，美国商品期货交易委员会认为， 对于符合《商品交易法案》所定义“商品”特征的数字货币，应作为大宗商品进 行监管(CFTC，2015);美国证监会认为，目前难以证明所有数字货币均不符合 “证券”特征，对于符合“证券”特征的数字货币，应纳入证券发行框架进行监 管(SEC，2017)。

2. 关于私人数字货币的监管方式

各国对比特币等私人数字货币的监管方式主要分为两类:

一是对与私人数字 货币相关的金融业务进行限制甚至禁止，

二是将与私人数字货币相关的金融业务 纳入现行监管框架。

(1)对与数字货币相关的金融业务实施严格限制或禁止。

2013 年，我国明 确禁止金融机构和第三方支付机构参与比特币交易活动。人民银行等部门于 2013 年 12 月发布《关于防范比特币风险的通知》，要求“各金融机构和支付机 构不得以比特币为产品或服务定价，不得买卖或作为中央对手买卖比特币，不得 承保与比特币相关的保险业务或将比特币纳入保险责任范围，不得直接或间接为 客户提供其他与比特币相关的服务”。相关服务包括:结算、法币兑换、托管、 抵押、发行金融产品，将比特币为信托、基金的投资标的等(人民银行等，2013)。

2017 年，我国对集中数字货币交易活动进行了整治。人民银行、银监会等部门 于 2017 年 9 月发布《关于防范代币发行融资风险的公告》，禁止网络平台开展法 定货币与代币、“虚拟货币”相互之间的兑换、定价、信息中介等业务(人民银 行等，2017)。随后，要求各地政府综合采取电价、土地、税收和环保等措施，引导辖内从事比特币生产(俗称“挖矿”)的企业有序退出。部分地方政府要求 电力系统停止对比特币生产活动供电，并取消其他相关优惠政策。2017 年底以 来，一些境内人士转向境外(以日本、香港为主)网站平台进行交易。

2018 年 初，又进一步要求地方政府对于在当地注册的集中数字货币交易场所，包括采用 “出海”形式继续为国内用户提供服务的网站平台，持续加强清理整顿。中国互联网金融协会也进一步强化风险提示，提醒投资者关注境内外政策风险，远离非 法金融活动，并强调境外平台同样存在系统安全、市场操纵和洗钱等风险隐患(中国互联网金融协会，2018)。

(2)将与比特币等私人数字货币相关的金融活动，按照业务属性纳入现行 监管框架。虽然各国对私人数字货币是否为金融工具意见不一，因而暂未将商户 或个人单纯购买、持有、出售或开发私人数字货币的行为纳入金融监管，但对于 与数字货币相关的金融活动，则普遍认为应至少根据其业务属性纳入相应的监管 框架。

需要纳入监管的业务活动主要有三类:

一是以数字货币为基础资产的衍生 品交易，

二是为数字货币 交易提供的支付服务。

三是私人数字货币交易平台。

在美国，纽约州金融服务局于 2015 年发布《数字货币监管法案》，对“数字 货币业务活动”进行了界定，即支付、兑换、托管、代客买卖数字货币以及控制、 管理或发行数字货币。凡是在纽约州从事上述一项或多项业务，均需事先从纽约 州金融服务局申领牌照，并遵守资本要求、资产托管、消费者保护、信息披露、 反洗钱等相关规定。银行机构开展上述业务，也需事先获得批准并遵守相关规定。

(三)关于首次代币发行

目前，各国普遍认定 ICO 活动本质上为一种公开融资活动，多数国家将其 界定为证券发行行为。与数字货币做法类似，各国也主要有两种监管方式。

一是对 ICO 活动予以禁止。在我国，人民银行等七部委于 2017 年 9 月联合 发布《关于防范代币发行融资风险的公告》，将 ICO 定性为未经批准非法公开融 资的行为，涉嫌非法发售代币票券、非法发行证券以及非法集资、金融诈骗、传 销等违法犯罪活动，禁止各类代币发行融资活动。同时，禁止各金融机构和第三 方支付机构开展与代币发行融资交易相关的业务(人民银行等，2017)。2017 年 9 月，韩国金融监督院宣布将禁止所有形式的首次代币发行融资，无论其采取什 么技术，使用什么名义。

二是纳入证券监管范畴。

美国证监会明确表示:

第一，ICO 本质是企业从投 资者募集资金，并按预先约定分配收益。按照联邦法律，任何证券活动，无论使 用何种技术和术语，其性质认定均取决于业务本质。“ICO 代币”符合证券的法 定特征，须纳入《证券法》实施监管。

第二，如果网络平台开展代币推介销售， 必须按照《证券法》事先在证监会进行注册，否则属于违法行为(SEC，2017)。

第三，证监会与商品期货交易委员会在 2018 年发布《关于对数字货币采取措施 的联合声明》，明确表示，不论是以数字货币、代币还是其他名义开展的违法违 规行为，都要进行穿透分析，判定其业务实质并依法采取监管措施。此外，两家监管机构还多次向投资者发布警示公告，提示市场操纵和欺诈风险(SEC 和 CFTC，2018)。

英国金融行为监管局也于 2017 年 9 月发布风险警示，指出 ICO代币价值波动性较大，大多数 ICO 公司设立在海外或不受监管，投资具有高风 险和高投机性，提示消费者谨慎投资(FCA，2017)。

香港证监会于 2017 年 9 月 发布《有关首次代币发行的声明》，表示虽然一般 ICO 发行或销售的数码代币被 视为“虚拟商品”，但若符合《证券及期货条例》的“证券”特征，则需接受香 港证券法规监管。

新加坡金管局于 2017 年 8 月发布声明:

第一， 任何数字代币如果涉及发行股权、债权凭证以及集合资产管理计划等《证券期货 法》监管的行为，发行前必须向金管局注册并提交相关文件;

第二，任何发行机 构和交易服务机构必须依照《金融顾问法》规定，取得法定牌照;

第三，任何提 供数字代币二级市场交易服务的机构，均需向金管局申领交易所或市场运营商牌 照;

第四，严格遵守反洗钱、反恐融资等相关规定(MAS，2017)。

2018 年 5 月 24 日，新加坡金管局向境内 8 家数字货币交易平台发出正式警告，所有平台未 经金管局批准，不得交易任何具有证券或期货合约属性的产品，正在开展的交易业务必须立即停止。同时，金管局还叫停了一起具有股权发行性质的 ICO 活动， 责令发行方终止发行行为、回收代币并向投资者退还资金。

(四)关于法定数字货币

近年来，各国普遍加强了对法定数字货币的研究，部分国家开始探索数字法 币发行、流通的技术研发和制度安排，但多数国家尚未提出实质性的具体发行计划。

美联储表示，面向公众发行法定数字货币涉及法律、技术可靠性、网络安全、 洗钱、个人隐私等诸多问题，需要严谨论证，避免对已经较为成熟的支付体系和 金融稳定产生不利影响(美联储，2017)。

欧央行提出，欧元区的法定数字货币 尚处于研究论证阶段。数字法币设计必须充分考虑能否实现维护物价稳定目标， 并基于技术安全性、中立性、使用效率和公众支付的自由选择权等四项基本原则， 综合衡量必要性(ECB，2012，2015 和 2017)。

法定数字货币可分为两种发行模式:一是中央银行单层投放模式，又称为零售发行模式。即中央银行不通过商业银行，而是直接面向社会发行、管理、回收 法定数字货币。单层投放模式在理论上有利于提升发行效率、降低流通成本，但 同时也具有许多不确定性:第一，对货币政策框架和金融稳定形成挑战。 第二，可能存在技术安全问题。 第三，匿名性问题。

二是中央银行—商业银行双层投放模式，又称批发发行模式。双层投放模式 是指沿用现行纸币流通模式，由中央银行向商业银行发行数字货币，再委托商业 银行向公众提供法定数字货币存取等服务。

人民银行于 2014 年成立法定数字货币研 究小组，2017 年正式成立数字货币研究所，已经开始研发试验工作，并侧重于 研究双层投放发行模式。

四、思考与建议

(一)遵循“技术中立”原则，按照金融业务本质实施监管，维护市场公平竞争技术创新有助于扩大金融服务渠道、提高经营效率，但代替不了金融的基本 功能，也没有改变金融风险的隐蔽性、传染性和突发性。无论是科技企业还是金融机构，只要从事同类金融业务，都应在现行法律法规框架下，接受相应的市场 准入和持续监管，遵循同等的业务规则和风险管理要求，以维护公平竞争，防止 监管套利，避免“劣币驱逐良币”。

(二)及时“穿透定性”，防止冒用“技术”名义违法违规开展金融业务

按照全国金融工作会议关于强化金融监管、将所有金融业务纳入监管的要 求，进一步梳理我国现存的金融科技/互联网金融业务，透过其名称、形式和渠 道，分析业务实质、法律关系和风险特征，明确哪些业务需要持牌经营及其所适 用的监管规则(李文红，2017)。目前，与分布式账户、区块链、数字货币相关 的资金交易结算、衍生产品交易、ICO 融资、运营交易场所等活动均为法定金融 业务，须纳入相应的金融监管框架，在许可范围内合规审慎经营。

(三)加强对金融机构与科技企业合作的监管

在鼓励金融机构积极运用分布式账户、区块链、大数据、云计算、人工智 能等新技术同时，应加强对其与科技企业合作的监管，要求其强化对信息科技风 险、外包风险和其他操作风险的管控，尤其应确保在业务外包时仍要承担风险管 控主体责任，对科技企业等外包服务机构建立尽职调查、风险评估和持续监测制 度，不能因业务外包而降低风险管控标准。

(四)持续加强跟踪研究和监测分析，做好监管准备

密切跟踪研究分布式账户、区块链等金融科技发展对银行业务模式、风险特 征和银行监管的影响，加强与金融科技企业的沟通交流，及时准确把握发展动态， 做好专业知识、人才队伍、政策措施等方面的储备。同时，积极参与金融稳定理 事会、巴塞尔委员会等国际组织的政策研讨，加强与其他国家监管同行的沟通交 流，共同探索如何完善监管规则，改进监管方式，确保监管有效性。

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