最近清华五道口区块链俱乐部举办“稳定经济模型设计大赛”，看到一些同行在参与其中。本文内容是几个月前的结论，正好整理出来。后续经济模型研究13、14两篇分别对maker DAO、稳赢币具体分析。

抵押类稳定币是指通过抵押资产来获得稳定币，智能合约根据某种机制来调节代币的币值稳定。抵押类稳定币的目标是提供一种去中心化的（确定性的）稳定币，而不是像usdt一类存在潜在风险的稳定币。

本文的目的，是为阐述“通过抵押的方式向市场提供一种去中心化的，同时又使用成本低廉的稳定币”，在理论上是不可能的。而如果使用成本高昂，其实际价值就有限。

1、抵押类稳定币的发行流程

可以概括为：用户向智能合约发送eth（抵押），同时智能合约向用户发送相应数量的某种代币（稳定币的发行）；事后用户归还该代币至智能合约，同时智能合约归还eth给用户；智能合约通过某种方式调节该代币的币值稳定，不同的方案中调节方式不一致。

2、抵押资产的特征：价格波动较大

首先，我们默认智能合约不应该使用usdt作为抵押，不然为什么不直接使用usdt作为稳定币呢？

可用于抵押的资产主要指BTC、ETH、LTC、EOS等去中心化资产，不需要特定人来承兑，价格大幅波动是其特征。

3、系统中的参与者

假设ETH币价3000美元，用户A用1个ETH抵押拿到2000个稳定币（抵押率66%，稳定币与美元1:1锚定）。

必然的情况是A会花出去这些稳定币：假设A买某个商品，将2000个稳定币支付给了B。

此时，两人的处境是：A有一个ETH被抵押着，里面有1000属于他但他不能动用这笔资金；B拿着2000个稳定币。此后稳定币一直在用户B1，B2，B3……（整个市场）之间流转。

所以我们把上述人群分为两类：A泛指稳定币的发行人，他抵押资产创造出稳定币；B、B1等用户泛指稳定币的使用者，在使用稳定币的过程中获得方便。

4、稳定币的成本-利息成本

这个过程中最根本的问题：A有什么理由维持这种状况？凭空被持续冻结1000美元的资产！

除非商品的卖方强制指定只能用这种稳定币购买，否则不卖，同时A在市场中还找不到可替代的同类产品，即使如此，A的最优策略也是直接从市场中买稳定币，而不是去抵押资产。事实上也没有商家会有这种要求。

归根结底，A要能获利，这种“被冻结资产的行为”才具有可持续性，对应着就是稳定币的使用者要付出成本。

于是，假设年息8%，A才有动力这么做，那么对应着稳定币的使用成本就是年化4%。

5、稳定币的成本-去中心化机制的成本

在该智能合约的实现过程中，都需要用到“预言机”等。这些功能的实现都需要人为干预，如果是指定由一个人干预，那么其就有作弊空间。所以为了达到去中心化的效果，无一例外的都是通过一种竞争机制，让市场充分竞争，降低单个人的影响，从而达到去中心化的目的。

所以，这些功能实现的效果与成本正相关：参与人数越多，人们就认为去中心化效果越好，但每个人因此浪费的时间及其对应的合理报酬（这些功能实现的成本）也就就越大。

以预言机为例，预言机的功能是为智能合约提供价格数据，可以人为写入的，也可以是通过api向外界获取，但每一种方式都面临着不确定性，都需要人为干预。而如果是指定由一个人干预，那么其就有作弊空间，如果由一群人来干预，那么就需要给出一套公平竞争的制度，对应的成本也就不可避免。

而这部分成本毫无疑问最终都需要由稳定币的使用者承担。

6、稳定币的成本-各种风险所导致的成本

技术风险：以太坊上已经实际发生许多笔3000万美元以上级别的黑客攻击事件，并且都导致有关用户资产归零。所以对于用户A而言，在抵押资产时，除了要考虑利息成本，还要考虑技术风险所导致的资产归零的风险。

去中心化机制失效的风险：在智能合约的实现的过程中，包含一个“强制清算”机制，是指当ETH价格跌至临近2000美元时，智能合约将给用户A强制平仓，并进行清算。而ETH价格是由预言机给出，所以如果少数人控制了预言机（即系统所期望的去中心化的机制失效）并发布虚假价格，其就有能力造成用户A（抵押者，泛指稳定币的发行人）被强制平仓并以一个不合理的价格清算；而如果他们再成为“用户A被清算时的交易对手”，那么其就能因此获得巨额利益。有巨额利益，“少数人”就会产生天然的动力。

上述风险都客观存在，并且损害极大，所以对于用户A而言，这又需要一笔不菲的风险补偿。

7、总结

综合来看，抵押类稳定币的使用成本将会轻易超过年化8%（即用户A需要有16%的年化收益才有动力冒险为市场提供稳定币），美元自身还有每年2%-3%的贬值，相对于usdt、tusd，即使算上usdt、tusd的潜在风险，也完全可以算得上成本高昂。

实际上，成本问题是无解的。由于抵押的资产价格在波动，所以必须要超额抵押，才能确保资产池不受损（如果资产池存在受损可能，币值稳定就无法保证），所以利息成本必不可少；以及各种风险的风险补偿也必不可少，还有去中心化机制的各种成本，这些成本都必须由稳定币的使用者承担。

所以通过抵押的方式向市场提供一种去中心化的，同时又使用成本低廉的稳定币”，在理论上是不可能的。

作者：舒国柱，从事数字货币/经济模型理论研究，微信wahahaha015，如有经济模型/激励机制设计问题，欢迎联系一起讨论！