本文作者：吴桐，CECBC区块链专委会副主任，数字经济商学院院长，中央财经大学金融学博士候选人，区块链经济学者。

原文发表于《广义虚拟经济研究》2018年04期，《广义虚拟经济研究》杂志（季刊）由中国航空工业集团公司主管，中航出版传媒有限责任公司主办，中航出版传媒有限责任公司出版。2010年获准正式出版，国内外公开发行。转发请注明出处。

本文系国内首篇通证经济学术论文，奠定了通证经济的理论基础与框架，具有重要的理论与现实意义。感谢中国航空工业集团公司原董事长，中共十八届中央委员会中央委员，中国航空学会理事长林左鸣教授对本文提供的帮助。

摘要：本文构建了一个涵盖货币诞生之前的物物交换、货币发展演变历程以及信息时代数字凭证的广义通证经济框架，并在此框架内相对传统经济金融理论更一般地阐述了货币的起源与发展、金融危机的诞生与嬗变、脱虚向实与脱实向虚三大重要问题。在工业时代及以前，通证的形式由相对分散向相对集中演进，在信息时代，通证的形式有从相对集中向分散发展，有日益多元化的趋势，但中间存在曲折反复的过程。在农业时代和工业时代，通证有脱离实体、逐步虚化的趋势，表现为脱实向虚；在基于区块链的信息时代，通证与实体经济的结合度有提高的趋势，表现为脱虚向实。实物通证的成立逻辑在于其使用价值，而虚拟通证的成立逻辑在于使用者的共识等人类高层次的意识形态。实物通证和虚拟通证会长期共存，如何使实体通证和虚拟通证在时间和空间上相互契合是经济稳定发展的关键。

关键词：广义通证经济；货币起源；金融危机；脱虚向实

一、引言

“通证”的概念来源于区块链中“token”一词的翻译。在互联网时代token涵义的发展演变经历了三个阶段：在第一阶段古典互联网时代，token用于指登录验证的令牌；在以太坊ERC20出现后，token进入了第二阶段，token合约就是包含了一个对账户地址及其余额的映射的智能合约，将数字货币的概念囊括其中；第三个阶段在“通证”翻译诞生后，通证经济学派的理念实际上是把token的内涵扩大化，不再局限于令牌或者数字代币，还具有使用权、收益权、投票权、参与权等多种属性，可定义为“可流通的加密数字凭证”。将视角置于信息时代之外，从人类经济社会的进程来看，广义的“通证”具有更广阔的内涵和外延，可定义为“可流通的凭证或实物”，涵盖了石器时代的“物物交易”的实物凭证和公共组织的信贷凭证，农业时代和工业时代的商品货币凭证和纸币凭证，以及信息时代的数字凭证。“通”字言其流通性，“往来不穷谓之通”（《周易·系辞传》）；“证”字言其公信力，“罪无申证，狱不讯鞫”（《后汉书》）。

广义的通证经济框架涵盖了货币诞生之前的物物交换、货币的发展演变过程以及信息时代数字凭证的诞生和发展，是一个普适性更强的经济分析框架。总体而言，通证的发展历史具有以下三个规律：一，在原始时代、农业时代和工业时代，通证的形式由相对分散向相对集中演进，在信息时代，通证的形式有从相对集中向分散发展，有日益多元化的趋势，但这个趋势中间存在曲折反复的过程；二，在农业时代和工业时代，通证有脱离实体、逐步虚化的趋势，在基于区块链的信息时代，通证与实体经济的结合度有提高的趋势；第三，实物通证的成立逻辑在于其使用价值，而虚拟通证的成立逻辑在于使用者的共识等人类高层次的意识形态，实物通证和虚拟通证会长期共存。用广义通证视角对经济现象进行考察，可以对现有理论难以解释的经济问题进行更加合理的解释，同时也有助于对频发的金融危机、难以根治的脱实向虚等经济弊病消除的实现提供有益的借鉴。

二、货币的起源与发展——基于广义通证视角

货币作为广义通证的一种重要形态，在人类经济发展史上具有极其重要的地位。货币是整个宏观经济学的理论基石，没有货币整个宏观经济学无从谈起。然而，基于传统经济理念的货币理论并不是一套完整自洽的逻辑体系，几乎每个问题都能找到截然不同的观点（李秀辉，2018）。对于纷繁复杂的货币理论，熊彼特曾言：“人们对货币观点就像天上的浮云那么难于描述。”事实上，连货币的起源这样具有划时代意义的问题至今仍争论不休没有定论。

在货币的起源这一问题上，主要有三种观点。从亚里士多德的“一切物品都可以兼作易货之用”以有余换不足的交易需求催生了以物易物和钱币媒介的产生”到亚当•斯密的“如果后者恰好没有前者所需要的东西，两者之间便不可能进行交换”，再到马克思的“货币是商品交换过程中的必然产物，只有社会的活动才能使一种特定的商品成为一般等价物”,主流经济学家们不约而同地采用了归纳推理法，得到的也都是“货币起源于物物交换”的结论。持有这一观点的代表性经济学家还包括杰文斯（1875）、门格尔（1892）、米塞斯（1912）、布鲁纳（1971）、阿尔钦（1977）、清泷信宏和怀特（1989,1993）等（李黎力等，2014），几乎所有的经典经济学教材也是这样写的。

货币作为一般等价物充当交换媒介，使得交易中不必存在时空和需求的双重巧合，符合逻辑和认知习惯，在这种逻辑下导致的必然结论是由物物交换衍生出来的货币必定是商品货币，也就是通证经济中的实物通证。正如马克思所言：“分析经济形式，既不能用显微镜，也不能用化学试剂。二者都必须用抽象力来代替。”持“物物交换”观点的经济学家和哲学家大多也都是用“抽象力”进行分析。但是这一学说的主要问题有两个：第一在于从商品到货币是一个“从零到一”的过程，其界限何在这一问题难以回答；第二在于这一套逻辑推理缺乏证据佐证。越来越多的考古学发现给出了不利于“货币起源于物物交换”的证据，正如卡罗琳•汉弗莱（1985）所言，“没人可以举出纯粹而又简单的以物易物的实例，更遑论货币是由以物易物衍生的了”，古德哈特也认为“货币理论的困惑在于拒不面对现实”。关于货币的起源在一些考古证据的基础上逐步衍生出了后两种观点。

公元前600年吕底亚王国（今土耳其）出现了第一批金属铸币，这是目前发现最早的商品货币。然而在更早的公元前3000年左右在巴比伦的美索不达米亚的寺庙和宫殿中发现了用于记录粮食库存的泥版作为债务记录，这种由大型公共机构记账的方式具有极强的社会性，在这种模式下资源流通当期只有转让价格，并不涉及实际支付，这是一个由公共机构建立的信贷体系。在这种模式下，横向的交换不一定会产生，系统通过纵向的赊欠和借贷等延期支付方式使得系统的参与者获得各自所需物品。金融的功能是跨时空地实现资源的优化配置，“公共信贷”和“物物交易”作为货币起源的两种学说分别从时空两个角度予以阐释。“公共信贷”体系中的记账符号其本质是信用货币，也就是通证概念中的虚拟通证，依靠公共权威和社会伦理实现其价值尺度的职能。而物物交换中的商品凭借其使用价值行使了交易媒介的职能。虚拟通证不同于实物通证，不具有使用价值，其成立的基础在于流通区域使用者的共识，部落、社群、国家的形成需要高度的共识。

关于公共信贷的一个更加深刻的案例是太平洋雅浦岛的石币（Furness,W. H，1910）。雅浦岛是太平洋西部加罗林群岛中的一个岛，土地总面积为102平方公里，人口0.65万人，相对与世隔绝，因此其对货币的起源具有一定的参考价值。雅浦岛的石币名叫“费”，其价值取决于石头形状和大小。由于大石轮货币过于笨重，所以在交易的时候，当地土著并不需要把这些笨重的石币从之前所有者搬运到新的拥有者手中，只要交易双方大声、并公开宣布某个石币现在归属于某人，并做标记表示所有权易主即可。这种信用记账体系与区块链的分布式账本理念十分类似，其实质就是一个可以在多个站点、不同地理位置或者多个机构组成的网络里进行分享的资产数据库。石币只需作为公共账本而不需要实际流通，更不是由于具有使用价值而形成的商品货币。尽管石币本身没有流动，但通过账本的变化传递的价值时刻在流通。

“公共信贷起源说”虽然得到了一定程度的证据佐证，然而其影响力远不如“物物交易起源说”。包括货币理论在内的主流经济学的目标是成为一门具有普适性的社会科学，相比于纷繁复杂的现实状况，逻辑的严密和推理的准确才是理论大厦构建的基石。依靠公共权威和社会伦理建立公共信贷体系作为一种虚拟通证，需要社群达成高度的共识，而共识作为建立于经济基础之上的上层建筑，其形成过程更加的复杂漫长。造成已发现的最早证据是公共信贷体系的可能原因有两个：第一，公共信贷这种虚拟通证的的形成需要较高的共识和文明程度，这种文明程度的到达很可能与文字形成的时间较为接近，因而更容易被记载，而物物交换的方式较为原始，当时并没有文字记载，而在文字发明之后，已出现商品货币或信用货币；第二，信用作为货币起源证据的社群往往具有“小国寡民”的特点，共识的形成深刻依赖于社会伦理和熟人圈子，是否具有普适性仍有待检验；第三，由于“人性不耐”等原因，公共信贷体系的跨期资源配置比物物交换的跨界资源配置更加难以实现，物物交换从理论和实践上都更简单易行。

第三种货币起源的假说是礼品赠送，这同样是在“小国寡民”且社会成员相对固定、社群基础比较牢固的情况下，从古典人情社会（或礼俗社会）的礼物逻辑逐步向现代契约社会（或法理社会）的货币逻辑过渡（李秀辉，2018）。战争、自然灾害和社会动荡以及社会组织方式的变更等方式对礼物赠送造成的巨大破坏致使在社会层面礼物逻辑逐步让位于货币逻辑。但礼俗社会作为重要的传统保留了下来，并仍在经济活动中发挥巨大作用。当前区块链生态中社群内的礼物赠送或其他基于礼俗的活动对于生态系统具有非常重要的作用。如果礼品赠送作为货币诞生的一个重要源头，那么当前的区块链社群建设可以说是一个“返祖现象”。技术的发展使得在大社会的基础上的小社群有了更大的生存空间和发展价值，发展与道德、伦理、习俗、法律等因素密切相关，在经济实践中起着关键作用。

从传统经济视角考察这三种假说，每一种都有存在假说本身无法解释之处，而基于广义通证视角，则可以形成较为完满自洽的理论体系。实物通证在由相对分散在向相对集中演进的过程中，集中度达到一定程度便由量变引起质变，进而出现了商品货币，商品货币是实物通证形式高度集中的表现；虚拟通证的出现依赖于社群参与者共识的形成和提高，社群的礼俗性对虚拟通证的出现同样起着重要作用，社群共识的形成建立在其礼俗性的基础之上；虚拟通证诞生的社群文明程度较实物通证更高，但在一些特定环境下（社群参与人数越少，社群成员相互了解程度越高）虚拟通证可能早于实物通证诞生。

历史上牛、羊、粮食、烟草、贝克、布、刀、贵金属等上百种物品曾充当过实物通证，贵金属具有价值比较高、易于分割和保、便于携带等特点，可显著提高交易效率、降低交易成本，是绝佳的实物通证载体。实物通证的表现形式从历史上看呈现逐步提高的趋势，直到近现代基本只有金、银、铜等相对贵重的金属在实行其职能。实物通证种类逐渐集中到若干个的逻辑也非常清晰，在存在不可忽略的交易和汇兑成本的情况下，相对统一稳定的通证体系对于交易汇兑成本的降低、市场稳定性的提高以及生产力的促进具有重要作用。事实上，在生产力没有高度发展之前，通证价值越稳定、流通汇兑成本越低，对于系统生产力发展越有利。关于东西方大分流的“李约瑟之谜”基于通证维度同样可考，清朝至始至终实行的是“银铜复本位”，银两和铜钱共同流通于市场，“大数用银，小数用钱”，其比价由相对价格决定。

到了19世纪下半叶清朝货币体系日益复杂，金银铜等金属货币与各种银行券并存，其比价波动剧烈（彭信威，1954）。另外，中国的白银基本来自对外贸易顺差，此时世界主要国家已建立金本位体系，国际金银比价波动强烈影响流入中国白银的价格与数量，本位币无法保持稳定，显著提高了社会成本。事实上，实物通证代表的市场价值一般远大于其对应实物的使用价值，一个实物通证的交换价值和它本身的使用价值之间的差异可以被称作“通证溢价”，白银作为货币的“通证溢价”约为15%，黄金作为货币的“通证溢价”约为85%，从历史趋势来看，“通证溢价”有逐步上升的趋势，而到了虚拟通证时代，“通证溢价”则几乎为100%。实物通证本质上是满足通证使用者生理（物质）需求和心理（信息）需求二元价值容介态（林左鸣，2010），而以信息为特征变量的心理需求的变化速率快于以物质为特征变量的生理需求，这一趋势在工业革命之后愈发明显。

相对于实物通证，虚拟通证是更高文明程度的产物，因为蕴含在虚拟通证中的不是使用价值，而是更为抽象的社群共识，比如对公共组织和权威人物的信任。纸币的出现是虚拟通证发展成熟的标志，相比寺庙和宫殿中的公共信贷体系，纸币的流动性极大地提高，真正发挥了社会通证的职能。公元990年产生于中国北宋四川地区的交子是世界上最早发现的纸币，但是其产生并非基于主权信用，而是基于商业信用，不便携带巨款的存款人把铸币交付给铺户，铺户把存款数额填写在纸卷上，再交还存款人并收取一定保管费。1171年建立的意大利的威尼斯银行是世界第一家银行，同样是为羊毛等实物贸易融资而出现的（严静峰，2018）。

后来随着社会交换和再生产的规模的不断扩大，纸币逐渐变成主要由各国政府发行，将商业信用变成了主权信用。基于国家主权的虚拟通证更容易使人们达成共识，但同时仍需要黄金作为储备，但黄金的兑换和流通能力逐步受到限制，由此诞生了历史上的金币本位制、金块本位制和金汇兑本位制。第二次世界大战后，无论是英国的“凯恩斯计划”还是美国的“怀特计划”都反映了对战后全球性虚拟通证建立的迫切，二者的根本区别在于：第一，是否需要一个名义上的全球虚拟通证——即凯恩斯的“班科”（Bancor）；第二，是否需要强化黄金这一传统实物通证的作用。二战后建立的布雷顿森林体系在黄金为基准的情况下，使得美元行使了全球的流通媒介和价值尺度功能，这是人类历史上虚拟通证第一次完全打破国界限制，为战后经济的恢复和发展起到了重要作用。

虚拟通证在相当长的历史进程中主要以纸币为代表，由其行使社会的交易媒介和价值尺度功能，纸币的印刷成本比铸币低，避免了铸币在流通中的磨损和因不法之徒切削或熔解金属而带来的流通不畅现象，同时更容易保管、携带和运输，随着生产力的发展使用范围越来越广。后来随着社会发展程度（数字化程度）的提高，逐步产生了代表所有权的虚拟通证（如股票）、代表未来求偿权的虚拟通证（如债券）、行使套期保值功能的虚拟通证（如远期、期货）等，还有打包分层模式更加复杂在一级虚拟通证基础上进一步虚拟的二级虚拟通证（如二次合成抵押债务契约、期权）。

需要指出的是，房子作为人们生活的必需消费品，因具有作为抵押品和投资品的极佳属性，也成为一种流通性欠佳的通证。为解决其流动性问题，住房抵押债券（MBS）等虚拟通证应运而生，证券化的方式最大限度地将一切资产纳入到金融资本范畴，这极大地拓展了资产的跨时空可配置性。大多数数字货币也属于一级虚拟通证的范畴，一些锚定法定货币的数字货币（如USDT、DAI）属于二级虚拟通证。虚拟通证与实物通证呈现出较强的规律性，虚拟通证产生初期需要基于实物通证建立信用，一般是与某些实物通证建立一个兑换比例，在发展过程中逐步脱离实物通证，一旦出现信任危机，虚拟通证将会出现挤兑，将再次选择与实物通证挂钩。历史证明，无论是通过私人竞争方式，还是由主权国家作为垄断供应商，货币都可能是脆弱的（BIS，2018）。最早的交子以铁钱为本位，20世纪的布雷顿森林体系以黄金作为本位，一个稳定的虚拟通证系统在设计之初往往需要实物通证或更加稳定的虚拟通证作为价值基础来稳定系统。

2008年在国际金融危机爆发的背景下基于区块链的比特币横空出世，希望以算法信任代替拥有“超发倾向”的主权信用，此后诞生了基于不同共识、具有不同算法的数字货币。当前基于区块链技术的数字货币大多价格波动剧烈，本质原因是事实上行使价值尺度职能的仍然是法币。所谓稳定币的建立也仅仅是对法币稳定，而不是对实际购买力稳定，其中运行最成熟的USDT本质上是100%美元准备金的数字货币。从1944年布雷顿森林体系正式诞生到1971年尼克松政府停止履行美元兑换黄金的义务，美元取代黄金“自立”用了27年时间。数字货币或资产能否取得本位定价权是衡量社会信息化程度的重要标志。表一.通证的分类、特点及表现形式

三、通证视角下的金融危机

人类的金融史同样是一部危机史，金融危机仅在西欧过去的400年里，平均每十年就发生一次（Bob Swarup，2014）。金融危机发生在不同的时期——远古、中世纪和现代；发生在民主、专治和君主政体中；发生在中央银行出现之前和之后；发生在世界各国固守金本位制之时和转向纸币之后；发生在复杂的国际体系和孤立的小社会中；发生在自由放任的资本主义和集中式的计划经济时期；发生在股票、债券、房地产、郁金香和红鲻鱼等各不相同的资产类别中。《新帕尔格雷夫经济学大辞典》对金融危机的定义为：全部或大部分金融指标——短期利率、资产（证券、房地产、土地）价格、商业破产数和金融机构倒闭数急剧、短暂和超周期的恶化，其特征为基于预期资产价格下降而大量抛出不动产或长期金融资产换成货币，它表现为一国货币短期内大幅贬值，该国金融市场上价格猛烈波动，大批银行经营困难乃至破产，整个金融体系急剧动荡。

金融危机在形式上可分为外债危机、银行危机、货币危机和系统性金融危机（BobSwarup，2014）。从公元2世纪古罗马的红鲻鱼狂热，到17世纪的郁金香泡沫和18世纪的南海泡沫、密西西比泡沫，到1907年的美国银行危机、1929年开始的“大萧条”、1981年开始的拉美债务危机，再到1997年的亚洲金融危机和2007年由美国次贷危机引发的全球金融危机，不管导致危机的媒介是什么，金融系统的脆弱性已展露无遗，繁荣和萧条此消彼长，乐观、自大、贪婪、恐惧、屈服等市场情绪永不停歇。从根本上来讲，传统金融学将金融危机的原因归结为信息不对称、收入差距日益扩大以及投资者的非理性情绪。

信息不对称问题是金融领域的核心问题。阿克洛夫(1970)首次正式提出了逆向选择（adverse selection）和道德风险（moral hazard）问题，并指出因信息不对称而产生的两大问题会造成市场低效率和市场失灵。经济增长和波动是经济领域两个最核心的基本问题，如果能完全消除信息不对称，经济系统的波动性就会极大降低。自1932年费雪首次提出“债务-通货紧缩”理论来解释20世纪的大萧条以来，“过度负债”和“债务清偿”成为引发金融危机的关键。托宾（1975）进一步拓展了“债务通缩”理论，将贷款方综合考虑进分析框架，逻辑链条拓展为“价格下降——工资和收入下降——债务本金和利息占比提高——所有者权益占比下降——再贷款能力减弱——企业破产和违约——借款人和金融机构流动性遭受负面冲击——进一步借款萎缩和投资下降”。明斯基(1982，1992)从资本市场角度将“债务通缩”理论进一步拓展， 从资产价格下降的货币价值和财富效应两个渠道论证了债务清偿的“廉价销售”（fire sale）效应。欧胜(1996)的研究从另一个角度证明了明斯基的观点，结果显示即使总体价格水平没有大幅下跌，资产价格下降也会导致通缩产生。伯南克等（1989）以“债务通缩”理论为基础，结合信息不对称、金融市场不完善等理论建构了金融加速器（financial accelerator）模型，发展出通缩自我加强效应的完整分析框架。

2008年国际金融危机后学界对金融危机从债务杠杆角度（Goodhart,2010）、杠杆周期角度(Geanakoplos,2010)及金融周期角度(Borio,2014)等不同角度进行阐述，这些研究将导致金融危机的核心问题归纳为债务杠杆、抵押贷款、金融风险认知、融资约束和资产错配等，而这些问题本质上都是由信息不对称导致的。林左鸣（2010）将容介态定义为在宇宙中某一已经存在的事物通过容纳入信息介质后实现质变的一种运动形式和运动过程的状态。根据二元容介态理论（林左鸣，2010），容介态运动是宇宙中以信息为基础，使事物从量变到质变，从而实现变异或进化的运动。信息的不对称性必然加剧虚拟化程度越来越高的容介态运动的波动程度，进而导致金融系体的不稳定性。

事实上尽管每次金融危机的具体成因和导火索各不相同，然而每次金融危机几乎都伴随着“市场流动性急剧扩张——流动性出现逆转——流动性短缺出现挤兑”的过程（夏新斌等，2009）。流动性（liquidity）作为现代金融学的一个核心概念，体现的是金融市场中不同资产和部门的依存关系（瞿强等，2012）。从通证的历史发展趋势来看，进入工业文明以来，以各国法定纸币、股票、债券、期货以及各种金融衍生品为代表的虚拟通证在数量和形式上急剧增加，在绝对数量和增长速度都远超以真实产出和黄金等为代表的实物通证。世界银行数据显示，截至2017年全球GDP总量为77.68万亿美元（部分GDP构成如第三产业并不是实物通证），已开采黄金（每盎司价格按1275美元计算）总价值为7.7万亿美元，全球房地产市场规模约为217万亿美元；而从虚拟通证市值来看，全球广义货币总量约为90.4万亿美元，全球各国债务（包括政府债、公司债和个人债）总量约为247万亿美元，全球的股市市值约为73万亿美元，全球金融衍生品市场至少有544万亿美元的市值，当前虚拟通证的总市值远大于实物通证。虚拟通证的增长速度快于实体通证反映了人类达成共识程度的逐步提高，在一定程度上脱离了“拜物主义”，可以根据共识、规则和社会惯性进行流通。但在市场极端条件下，人们对于共识、规则和社会惯性等的信念往往容易受到动摇,并在“羊群效应”等社会心理因素下加速崩溃。

图1.2017年实物通证和虚拟通证市值

在经济系统受到负面冲击（如利率提高、减少污染政策导致生产效率下降）的情况下，虚拟通证的预期收益无法兑付，在投资者心理因素与资本市场“羊群效应”下，持有大量虚拟通证的持有者抛售虚拟通证，挤兑数量有限的实物通证，导致市场流动性缺乏，并在金融加速器和资产网络作用下进一步导致虚拟通证的价格下跌。事实上，投资者在负面冲击下对某些虚拟通证的信心产生动摇并进行抛售，但不一定只购入实物通证，也可能购入距离实物通证“更近”的虚拟通证或是锚定更加“优质”实物通证的虚拟通证。例如在历次“股灾”、“债灾”时，投资者会抛售该国的股票或债券而持有该国的法币（如1987年美国“股灾”、2010年美国股市闪电崩盘等）；而在历次主权债务危机中，投资者会抛售包括危机国主权货币在内的各种资产而持有经济金融稳定国家的各种资产（如1994年墨西哥经济危机、1998年俄罗斯金融危机以及2002年阿根廷债务危机等）。清泷信宏和摩尔（2012）为一国内不同通证的流动性研究提供了范式,在模型中货币和信用的区别仅体现在流动性,货币可以无成本随时提现 ,而包括股票、债券在内的其他资产则只能按照一定比例体现,需要付出市价折扣才能获得更多提现。这与现实情况基本是一致的。虚拟程度更高的通证相对于实体通证更快的增长速率以及负面冲击下市场参与者抛售虚拟通证换取实体通证避险的行为特征几乎是所有金融危机的共性。

如何使实体通证和虚拟通证在时间和空间上相互契合是经济稳定发展的关键，两者之间的摩擦与互动是经济波动和经济周期的根源。投资者的信念共识容易受到环境变化而影响，当周围充满乐观积极情绪时，投资者之间会彼此传递积极信息从而加深共识；反之则会传递消极信息从而削弱共识。“羊群效应”等非理性情绪本质上也是信息不对称下的纳什均衡。

除了信息不对称和非理性投资情绪，收入差距日益扩大是导致金融危机的另一个重要诱因。对于收入差距过大导致金融危机的机制，马克思在《资本论》中有过详细论述：在资本主义的雇佣劳动制度下，劳方和资方处于严重的不平等地位。劳动者工资既构成生产成本，又是有效需求的来源，资本家为了提高利润必然压低工资，这样导致消费不足。所以在资本主义框架内，金融危机无法根除。根据皮凯蒂（2014）的研究，在过去的300年的长时间序列数据中，投资回报平均维持在每年4%-5%的收益率，而GDP平均每年保持1%-2%的增长率。资本收益率远高于经济增长率（ｒ＞ｇ），这是导致收入差距扩大的根本性原因。2015年美国收入最低的20%家庭总收入占全部家庭总收入的比重从1985年的4.2%降至3.1%，收入最高的5%家庭总收入占比则从16.5%飙升至22.1%，占家庭总数80%的中下层家庭总收入占比从55.9%下跌至48.8%。2015年美国5%最富裕家庭的总收入为2.2万亿美元，是收入最低的20%底层家庭总收入的7倍。2015年占人口90%的底层家庭拥有的总体财富在全国所占比例降至23%，占人口0.1%的最富有家庭财富占比增加至22%，两者财富占比已经不相上下。此外，英、德、法等发达经济体在1950-2010年资本/收入比一直处于上升状态，到2010年三国资本/收入比都大于400%。曾康霖（2009）总结了收入分配差距扩大导致金融危机的六个渠道——精英集团的产生、储蓄与投资以及储蓄与消费的失衡、流动性过剩、内需不足、政府调控作用减弱、阻碍广大社会公众的民主参与和民主监督。

从历史上看，通证的诞生远早于区块链，但区块链重新赋予通证深刻的内涵。在区块链诞生之前通证有两种形态，一种是实物和纸质形态，另一种是电子和数字形态，货币、股票、债券等数字形态的资产构成一个价值网络，但这个价值网络完全依赖于某个中心化机构，资产的登记、确权、流转、结算等都依赖于中心化机构，中心化机构所能触达的领域就是价值网络的边界，并且不同形式的资产具有相对固定的法律内涵和外延，转变形式一般具有较大成本。2008年中本聪发表了《比特币:一种点对点的电子现金系统》，比特币以区块链作为其底层技术，使得数字资产无需通过中介就可以实现流通，这为通证赋予了新的涵义。

区块链技术适合于加密的去中心化数字凭证，但这种技术不仅仅局限于比特币，也不局限于底层数据库技术，还非常适用于通证发行、登记和流转，实现价值转移。区块链对于通证流动性的重要意义在于：一，可以使单一的通证以极低的成本进行流通：在世界各地都可以接受同一数字通证，数字通证没有物理介质，消除了国际间汇款成本、携带成本以及兑换成本。区块链资产之间的转账手续费与转账金额大小无关，按字节收费：以比特币转账为例，一笔普通交易约占250字节，手续费约为0.001-0.0015个比特币。二，极大地降低了不同通证之间的兑换成本，跨链技术将区块链从分散孤立的信息孤岛转变为完整的价值网络的关键，成为区块链向外拓展和连接的桥梁，极大地拓展了网络经济的外延性。根据2016年西班牙桑坦德银行（Santander）、Oliver Wyman以及Anthemis Group联合发布的《金融科技2.0：重塑金融服务报告》显示，到2022年如果全世界的银行全部使用区块链技术的话，大概每年能省下150到200亿美元的成本。

基于区块链的通证经济在相当程度上可以消除导致金融危机的根本原因——信息不对称、收入差距日益扩大以及非理性情绪，有望开创人类信息社会下新的通证经济范式。区块链的分布式账本将传统商业模式中的各自记账变成了社会公共记账，各参与数据维护的共识节点都有独立完整的数据存储。信息产业链一般会呈现网络外部性特征（Katz & Shapiro，1985），也称需求侧规模经济（Demand side scale economies）。从传统的电子信息行业、互联网引擎产业到数字支付产业，理论和实证研究都发现了显著的网络效应（Berger & Gleisner，2009）。分布式账本被认为超越了单纯的技术范畴，更具有完善生产关系的经济内涵，有望实现类似互联网的开放性组织形态——分布式自治组织（DAO，Decentralized autonomous organization），因此也被称为“价值互联网”。智能合约（Smart contract ）是一种旨在以信息化方式传播、验证和执行合同的网络协议。区块链下的智能合约将解决传统经济管理学中的“科斯定理——合约理论——产权理论——交易成本理论”提出的契约问题，在熊彼特所谓的“技术-经济范式的变革（changes of techno-economic paradigm）”下，从微观和社会层面极大地降低了记账成本和信息不对称性。

在分配制度和方式上，基于区块链的通证经济也一改资本主义的财富分配过多倾向于资本要素的分配方式，而是寻求开发团队、矿工、区块链社群成员以及投资人的相对平衡的共享权益。比特币作为全球第一个区块链项目，比特币的分配方式为0%归投资人或团队，100%归矿工，出块速度为10分钟一个块，初始每个块奖励50个BTC，每隔21万个块奖励减半。比特币的分配方式对于基于区块链的通证经济的分配方式产生了重要影响，尽管比特币之后的区块链项目投资人的分配比重大多不为零，但相对传统商业模式已经极大地完善了分配模式，更加注重技术、劳动以及社群参与等要素。基于区块链的通证经济将着力解决现代经济学的“博弈论——机制设计——新制度经济学——激励相容”思想脉络提出的博弈问题，重新对资本、人力资源、社群参与等要素进行定价，在一定程度上修补与完善了生产关系。

四、脱实向虚与脱虚向实

在农业时代和工业时代，通证有脱离实体、逐步虚化的趋势，这是人类社会生产力发展、认知水平提高的结果，当然也带了一定程度的负面影响。而在近代金融产生之后，伴随着工业革命后生产力的迅速发展，金融业成为经营金融商品的特殊行业，极大地推动了脱实向虚的进程。金融资本的运转由于省去了生产的过程，使得原有的“Ｇ－W－Ｇ”模式表现为“Ｇ－Ｇ”模式，这使得资本增殖直接变成生产利润的过程，“和资本的现实增殖过程的一切联系就彻底消灭干净了。资本是一个自行增殖的自动机的观念就牢固地树立起来了”。

经济金融化 （Economic Financialization)是反映金融活动对国民经济活动影响程度的概念，在计量指标中包括金融相关率，即金融资产价值总量与实物资产价值总量的比率（Goldsmith，1994）、金融业增加值占GDP的比重、金融交易增长率与 GDP 增长率的对比等。经济金融化的概念虽然在 20 世纪 70 年代以后才引起人们的关注，但它的起步可以追溯到几千年之前，迄今，它大致经历了“商品→货币→资源货币化→权益资本化→资产证券化”等几个阶段（王国刚，2018）。当前宏观“流动性过剩”与微观“流动性紧张”的矛盾、“金融自我循环”现象大量涌现以及非金融企业利润来源的金融化等都与经济金融化现象密不可分。

根据经典的索罗经济增长模型（Solow growth model），Y=A*F(K,L)，其中A是技术发展水平，K为资本，L为劳动。技术发展水平和匹配专业技能的劳动力在短期内无法改变或增加，可视为短期内的固定变量。在实体经济发展到一定程度之时，实体经济在成本上涨、投资过程较长、管理较为繁杂、虚拟经济竞争、金融资本利润分割等压力下，投资和扩大生产的愿望减弱。而金融资本的收益率较高，在等量资本获得等量利润规律的作用下，必然出现实体资本脱离实体经济领域转入虚拟经济领域的“脱实向虚”现象，进而造成实体经济的枯竭化。金融资本从依附于实体经济转而成为牵制实体经济的力量，实体经济日趋弱化。

除了资金面的“脱实向虚”，满足人们的物质需求和心理需求（并且以心理需求为主导）的广义虚拟经济的深化发展也将很多方面的“实”演化成“虚”。经济交易中的标的产品可以分为金融产品和实物商品两大类，金融产品包括股票、债 券、期货、期权等。商品可以进一步分为资本品和普通商品，资本品包括房地产、大型机器设备以及收藏品等，这类商品一般存在比较健全的交易机制，市场规模较大，资本投入较多，因此体现出金融产品的部分特征，投资价值与使用价值在其主要属性中同等重要，甚至投资价值更为重要；而普通商品一般没有大规模市场交易机制，资本投入相对较少使用价值是其主要属性。商品金融化是其中的一个重要表现。早在公元2世纪罗马就出现了红鲻鱼狂热，而17世纪的荷兰“郁金香泡沫”则是一个商品金融化的典型案例。“郁金香泡沫”发生在1634年到1637年，精英人群把佩戴郁金香看作是富裕和无政府主义的的象征，在1637年市场最狂热的时候，一种罕见的郁金香Roi de Fleurs的售价高达1000荷兰盾，这些货币当时的购买力为2包小麦、4包黑麦、4头肥牛和猪、12头肥羊、4吨啤酒、2吨黄油、1000磅奶酪、1床首饰、1堆衣物和1个银杯。而在在1637年2月初，当市场需求量开始衰减的时候，郁金香投机活动土崩瓦解，郁金香球茎的价格狂跌到了高峰期价格的10%以下。在20世纪80年代的改革开放初期，我国北方地区也曾出现过“君子兰泡沫”，从计划经济向社会主义市场经济的转变加速了我国虚拟经济的发展进程。

进入21世纪以来，商品金融化这一现象在我国由于货币资本的过于丰沛而呈现日益加剧的趋势，很多行业产品以及资本品（特别是房地产）在不同时期出现类似情况。由于金融资本天然具有逐利特性，一旦捕捉到商品价格周期性变化中蕴涵的获利空间，就容易出现资本聚集和资本轮动现象（即周期性地进入 不同行业），推动各类商品出现金融化特征进而造成行业产品价格轮番大幅波 动。 2014年随着资金涌入不同行业，很多普通商品的价格波动加剧，诸如 “蒜” 你狠、“糖”太宗、“姜”你军、向前“葱”等媒体词汇不仅生动地反映了普通消费品价格轮番上涨的现实情况，而且暗示出我国普通商品出现金融化趋势的深 层次问题。实体经济通过资产证券化生成当代虚拟经济体系，资本逻辑由此延伸至虚拟经济领域，垄断金融资本在分割剩余价值同时不断转移和积累资本扩张风险，此乃金融危机深层根源。

图.中国M2、GDP及M2/GDP走势图

此外，脱实向虚不仅带来了资金流向的变异以及社会资源的重新配置，人与人之间的关系被金融网络权力结构所定义，社会陷入矛盾和对立之中。以分割未来剩余价值的权力为基础，形成了一个深入每个人经济生活的金融网络权力体系，这一权力体系极易导致社会财富的两极分化，进而加剧社会矛盾，具体表现为：个体生命的“金融内化”催生了金融符号拜物教。金融符号拜物教是商品拜物教的高级阶段，其概念阐述最早出现于马克思的《资本论》中，是指在以私有制为基础的商品经济中，人与人的社会关系被物与物的关系所掩盖，从而使商品具有一种神秘的属性，似乎它具有决定商品生产者命运的神秘力量。金融化塑造了人的精神世界，金融逐利与人性贪婪的契合，导致人的内在精神朝着货币化、资本化和世俗化方向发展。过度的“衍生化”金融偏好与人性嗜赌的契合，导致个体生命的自我意识沉浸在“投资—交易—风险”的生存范式中，导致精神的堕落性、奴役性和分裂性。

在信息时代，通证与实体经济的结合度有提高的趋势。脱虚向实的一个基本性原因在于通证的高度集中性和过度单一化。当通证的形式过度集中时，专职充当价值尺度、流通媒介和贮藏价值的货币就会成为经济社会中极端重要的一环。而在基于区块链技术的经济体系中。这一现象有了根本性的变化。在以太坊ERC20诞生后，本质上为“一键发币”创造了极大的便利，也成为业界所诟病的空气币泛滥的重要原因。但历史经验告诉我们，一项技术或发明往往首先应用在投机灰色部分，然后才能利用在对社会有益的方面。当具有实用价值的区块链项目都具有体现其激励系统以及流通媒介的通证时，本质上创造了更多的信用，信用不等于货币，在当前社会货币只能由中央政府发行，而创造信用的主体是多元的。同时信用代表着很多预期的价值，较货币而言具有很大的不确定性，但是信用比货币对经济变化的反应更加敏感灵活。资本市场是异质的，不是简单的货币加总，而是货币加成和信用扩张的合力。基于区块链通证的发行会降低货币资本这一在传统金融中极端重要要素的重要程度，同时作为一种信用表现形式不会挑战法币的权威性，可以极大程度地解决金融异化下的脱实向虚问题。当前金融资产的另一个特点是诸如股票、债券、不动产、无形资产、金融衍生品在内的各种金融资产的形态都径渭分明，在法律上都有明确的界定和保护范围，若想改变资产的价值形态，除了法律的限制，还需要要付出高昂的市场成本。尽管付出的成本与金融市场的广度（市场参与者的类型复杂程度）、深度（交易与投资持续不断地交易）以及弹性（应付突发事件的能力及大手成交之后价格迅速调整的能力）。但在当前的金融制度下，实现大类资产的类型转换仍需付出相当的成本。而基于区块链的通证经济系统可有效解决这一问题，包括股票、债券、不动产、无形资产、金融衍生品在内的各种金融资产都可以实现上链，而基于这些资产的通证可实现快速、低成本地兑换，区块链经济系统极大地打破了资产形态的限制，并以极低的成本实现价值跨链流通和交换。

每一个区块链系体都可以发行通证，并可以通过设计通证的锁仓期等设定完善激励模式，使得项目方具有真正把项目做好的激励机制，同时由于优质项目的通证内生地具有价值，这将根据市场行情增加社会信用。通证经济体系内货币仍然只有中央政府发行的法币，但信用的方式更加多元化，信用总量跟市场状况的关系也更加紧密，信用变化可以更加契合经济的发展与波动程度。由于区块链项目的通证锚定的是项目本身，因此项目的质量是通证增值的最重要要素，这导致了基于区块链的通证经济系统脱虚向实的特质。随着人类信息化程度的提高，不同通证之间的兑换成本会更低，进而以臻于零，通证的流通周转速度会更快，脱虚向实的趋势也会提高。

五、结论

本文构建了一个涵盖货币诞生之前的物物交换、货币发展演变历程以及信息时代数字凭证的广义通证经济框架，并在此框架内相对传统经济金融理论更一般地阐述了货币的起源与发展、金融危机的诞生与嬗变、脱虚向实与脱实向虚三大重要问题。在广义通证经济框架内具有三大基本规律：第一，在原始时代、农业时代和工业时代，通证的形式由相对分散向相对集中演进，货币诞生于此过程中，由量变引发质变。在信息时代，通证的形式有从相对集中向分散发展，有日益多元化的趋势。但在整个发展历程中均存在曲折反复的过程。第二，在农业时代和工业时代，通证有脱离实体、逐步虚化的趋势，表现为脱实向虚；在基于区块链的信息时代，通证与实体经济的结合度有提高的趋势，表现为脱虚向实。第三，实物通证的成立逻辑在于其使用价值，而虚拟通证的成立逻辑在于使用者的共识等人类高层次的意识形态。实物通证和虚拟通证会长期共存，如何使实体通证和虚拟通证在时间和空间上相互契合是经济稳定发展的关键。

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