多年来，MicroStrategy股东的表现一直优于比特币。三年前，每100美元的投资在今天将分别产生450美元和140美元的收益。将这一数字追溯到四年后，数字进一步扩大：MicroStrategy为2700美元，而比特币为550美元。

有了这么多年的出色表现，投资者现在正在展望未来。但是，MicroStrategy首席执行官Michael Saylor能够延长他的任期吗？

尽管投资者几乎完全根据其持有的比特币来评估该公司，但其利用债务市场的独特能力吸引了比其比特币收购的简单匹配更高的资本率。该公司没有追踪比特币的价格，而是奇怪地扩大了其比特币持有量的倍数。

截至周五华尔街收盘时，MicroStrategy的市值（纳斯达克股票代码：MSTR）为718亿美元2.89倍数关于其当时价值248亿美元的比特币持有量。

同样，由于该业务除了持有比特币外几乎没有价值——在过去三年中，它产生了负收益，年收入不到6亿美元——因此根据其倍数对该公司进行估值是合理的。

以1十、倍数计算，MSTR的市值将等于其持有的比特币。如今，其倍数明显在扩大。

当然，MicroStrategy的交易价格并不总是高于其资产。例如，在2020年10月19日，其市值为1.54亿美元，但它持有价值4.4亿美元的比特币由于对其偿债能力的担忧，该公司当日的资产倍数仅为0.35。

然而，到2021年，这种负面情绪逐渐消退，因为其倍数多年来一直上涨至周五的2.89。一些投资者认为，这一数字将继续增长。

“多重扩张”引发超乐观预测

受MicroStrategy对比特币持有量的浮动倍数的启发，Ben Werkman、Dylan LeClair和其他许多人的乐观估计如雨般涌来。根据社交媒体上的各种交易员的说法，MSTR可能会从目前的340美元的股价反弹至$2,300, $5,000, $6,000, $8,000, $13,000，甚至$35,000.

据Benchmark的一位分析师称，Saylor将扩大该公司的市盈率远高于2.89，通过“飞轮，它使用低成本债务和股权稀释的组合”来增加MSTR每股的比特币持有量。

事实上，MicroStrategy不仅表现优于比特币本身，而且自2021年以来，每股比特币持有量都在增加。即使在经过稀释调整后，MSTR的每股股票在三年内每年都会增加比特币敞口。

使用MicroStrategy的内部指标，即所谓的假设稀释流通股，高管们自夸MSTR的每股——即使在稀释性股票和债务发行的某些调整之后——也有所上涨1.8%2022年比特币敞口，7.3%2023年及以后16%2024年前三个季度。

不知何故，通过增加债务和稀释股票来捕捉其不断扩大的倍数，高管们已经在每股基础上增加了比特币持有量三年多了。

阅读MicroStrategy比特币收益率的细则

然而，假设稀释流通股的正式定义缓和了其中一些令人印象深刻的百分比。在2024年第三季度报告的附录中，该公司对这一术语进行了详细定义，并计算了年增长率，以此为基础建立了令人难以置信的1.8%、7.3%和16%的增长率，这应该会使对这些数字的一些推断更加清醒。

微观战略定义截至每个期末，假设稀释的已发行普通股，加上所有已发行可转换票据的假设转换、所有已发行股票期权奖励的行使以及所有已发行限制性股票单位和业绩股票单位的结算所产生的所有额外股份。”

“未偿付”是一个财务术语，意思是“目前由股东发行和持有”。重要的是，这不包括截至每个报告期末股东未持有的票据、期权和单位。

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换句话说，这个定义清楚地表明，MicroStrategy的比特币每股增值是指历史快照，因此不包括包括公司未来义务在内的完全稀释。MicroStrategy未来的义务相当大.

其大部分债务发行期为四年，到期时会发生重大事件，如认股权证、期权或其他可转换权利。

MicroStrategy承认其“收益率”并非一切

在调整了这些未来的义务后，那些看起来令人印象深刻的1.8%、7.3%和16%——以及比特币每年增长的百分比——将变得更加低调。微战略甚至承认这在其第三季度财务报告附录的细则中。

“此类发行具有提高BTC收益率的效果不考虑相应的债务”它写道。

“相反，如果我们的任何可转换优先票据到期或未转换为普通股而被赎回，我们可能需要出售数量大于此类票据可转换为比特币的股份或从出售比特币中产生现金收益的股份，无论哪种情况会降低BTC收益率由于我们的比特币持有量和股份发生了变化，而计算比特币收益率时的假设没有考虑到这些变化。

“因此，这一指标可能会夸大或低估我们使用股权资本购买比特币的增值性质。”

最后，投资者对MicroStrategy每MSTR股增值比特币的长期能力的信心有一定的历史基础，但也依赖于信心。

三年的数据可能看起来很多，但考虑到其大部分公司债务长达四年，到期时发生重大可转换事件，这可能不足以做出完整的决定。

该公司是否能够提高其比特币倍数，在未来利用更有利的债务，或者找到其他途径来增加每股稀释调整后的比特币持有量，还有待观察。

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